Alcune considerazioni.

1) Lo scenario base per il 2009 l'Italia debba emettere circa 220 mld di debito.  Questo tuttavia è solo lo scenario base: il mio timore è che il rallentamento del ciclo economico, e con esso la discesa delle entrate fiscali, sia molto più sharp di quanto previsto dalle ipotesi sottostanti alla cifra di 220 mld.

2) Alcuni stati europei hanno già annunciato o annunceranno presto il lancio di emissioni obbligazionarie per immettere liquidità e capitale nelle banche dei loro paesi.  La Francia ha già lanciato la SFEF (260 mld di Euro in più anni se non ricordo male, cui si aggiungono altri 40 per il capitale delle banche francesi via un altro veicolo), alcune banche inlgesi hanno già iniziato ad emettere con la garanzia del governo britannico and more will come.  Morale: solo per sistemare la crisi finanziaria, si andranno a chiedere al mercato ammontari straordinari via emissioni obbligazionarie con rating estremamente alto.  Queste emissioni saranno dirette concorrenti del debito italiano: perchè comprare un BTP a 2 anni a E-5 bp quando posso prendere un titolo in Euro garantito da HM Treasury a E+20 e con un rating molto migliore?  Non sarà la fine del mondo, certo, ma farà male.

3) Ancora non abbiamo visto tutta la extra-emissione che sarà necessaria per aiutare l'economia reale: vale per l'Italia, vale per gli altri paesi.  Anche qui maggiore concorrenza. 

4) I fondi comuni italiani, naturali compratori di BTP, stanno affrontando un'emorragia senza pari, 120 mld dall'inizio dell'anno.  Piove sul bagnato, soprattutto per asset class tradizionalmente italiane come i CCT (fatevi un grafico e capirete).  Alle banche proprietarie dei fondi questa dinamica non dispiace, e quindi non la ostacoleranno, in quanto i soldi vanno, incredibile ma vero, in emissioni obbligazionarie e in liquidità, dove in entrambi i casi la banca può applicare margini importanti.

5) Sì, è vero, tutti gli spread si sono allargati vs Germania, Francia inclusa: il fly to quality degli ultimi mesi non risparmia nessuno.  Tuttavia, un emittente grosso e frequente come l'Italia, che affronta una fase recessiva importante con pesanti vincoli di bilancio, potrà essere chiamata a pagare un premio ancora sostanzialmente alto a prescindere dal rientro del fly to quality. Troppo debito nel nostro passato.

6) Grecia.  il problema greco è rappresentato da un'economia troppo piccola che, se chiamata a dovere sostenere il sistema finanziario e l'economia reale, non sarà in grado di farlo se non a costi di indebitamento molto più alti.  Inoltre è fortemente esposta ai paesi balcanici e dell'est europeo, i quali pagano il conto di situazioni troppo levereggiate e di un sistema finanziario ancora fragile.  Infine, in caso di uscita dall'Euro, per l'Italia non rappresenterebbe una evento di credito che innesca il default (paese del G7) mentre lo sarebbe per la Grecia che gode di protezioni tecniche minori.

7) Spagna.  Una finta AAA.  Troppo real estate nel suo recente sviluppo, il Tesoro spagnolo ha recentemente e candidamente ammesso che dovrà aumentare il suo funding nel mercato a partire da....subito.

La cosa che mi preoccupa di più è il fatto che, mentre alcuni paesi sono in grado di andare nel mercato e prendere i soldi che servono per tamponare la crisi a condizioni dignitose, l'Italia dimostra di non avere più spazio di manovra.  Non può mettere sul piatto i 300 mld della Francia, non potrà aiutare l'economia reale in modo sostanziale: arriveremo si e no ai 15 mld per il capitale delle banche, una dichiarazione di garanzia in caso di fragilità del sistema bancario e poco o nulla per l'economia reale.  Leggevo oggi della proposta a livello europeo di detassare i pannolini.  Stiamo affrontando un'uragano con un ombrello e speriamo di non bagnarci troppo...

Non penso sia la fine del mondo, but it will get worse before getting better.