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La parte che mi lascia interdetto dell'articolo di FG comincia qui
L’asimmetria informativa è un caso tipico di fallimento del mercato, che richiede l’intervento delle autorità. Non perché la banca centrale o il governo siano meglio in grado di riconoscere i mutui buoni da quelli «marci», ma perché solo le autorità tengono conto di quanto costerebbe alla società il fallimento di una grande banca. E per evitarlo sono disposte a correre rischi che un privato non ha interesse ad assumersi.
Quanto costerebbe alla società (ossia, a i non azionisti, ai non dirigenti, ai non dipendenti) il fallimento di una banca d'investimenti? A mio avviso, quasi nulla o nulla. Dov'è l'evidenza che invece costerebbe tanto? Se una banca d'investimenti fallisce, perché il resto della società dovrebbe rimetterci mentre se fallisce una compagnia aerea, o un produttore di generi alimentari, no?
Aggiungerei, come questione di dottrina: l'asimmetria informativa è senz'altro uno dei casi in cui il mercato fallisce ma non vi è NULLA di solido che provi che le autorità debbano intervenire. Questo è un punto che Joe Stiglitz non ha mai capito, per quanto gliel'abbiano spiegato in centinaia. Però la maggioranza degli altri l'ha capito: se c'è un'assimetria informativa dovuta al fatto che il soggetto X tiene celata la struttura del suo portafoglio, cosa rende Ben Bernanke capace di superare tale segretezza? Ha forse la vista da Superman? Da dove viene la superiorità informativa della Fed? Meglio detto: non vi è nulla di solido, né in teoria né nell'esperienza pratica, che provi che le autorità statali possiedano quelle informazioni non asimmetriche che giustificherebbero un loro intervento. Le autorità statali, teoria ed esperienza insegnano, sanno tanto quanto (e spesso molto meno) degli agenti privati.
Non voglio mettermi a discutere in pubblico le informazioni che FG rivela avere, nel medesimo articolo, sulla composizione del portafoglio di Bear Sterns; le accetto come dati di fatto:
Nel bilancio di Bear Stearns c'erano 33 miliardi di mutui, ma solo 2 miliardi di mutui subprime.
Chiedo solo: se FG può affermare che il portafoglio di Bear Stern non era alla fine così rischioso, com'è possibile che tutte le banche del mondo che hanno rifiutato liquidità a Bear Stern non lo sapessero? Bear Sterns stava offrendo tassi d'interesse mostruosi per avere liquidità, com'è possibile che a fronte di così poco rischio (e così ampiamente noto) nessuno si sia fatto avanti? È questa l'asimmetria informativa?
L'articolo prosegue dicendo
Questo spiega perché la Fed domenica sera ha assicurato l’intero magazzino mutui di Bear Stearns.
A dire il vero, questo non spiega nulla, o spiega l'opposto. Se la Fed sapeva che Bear Stern era solida, bastava lo dicesse pubblicamente: non credo lo sapesse, perché non ha poteri di supervisione sulle banche d'investimento e Bear Sterns non è il tipo di banca che si comporta in maniera amichevole con la Fed (gira da anni la storia di come si comportò Bear Sterns al tempo di LTCM ... ora gira la storia della vendetta, ma lasciamo stare). In ogni caso, se per caso la Fed sapeva, bastava cercasse di farlo capire alle altre banche.
Non vi è nulla di teoricamente solido che provi che la banca centrale deve attivarsi per far sì che un'altra banca si compri la fallimentaria a prezzi da svendita. Dove sta il ragionamento che rende questa cosa ragionevole? JPMorgan è disposto a pagare 2 dollari per azione di Bear Sterns ed a concedere lauti bonus e compensazioni ai dipendenti di Bear Sterns, dopo essersi assunto tutti i rischi che stanno dal lato dei passivi. Questo vuol dire che JP Morgan sa qualcosa che gli altri non sanno? Ma, allora, se sa qualcosa che gli altri non sanno, perché ha bisogno della Fed? Potrebbe far tutto da solo o in compagnia, per esempio, di Banco Santander: 30 miliardi non sono una cifra così enorme da raccogliere per JP Morgan e Santander assieme. Che ruolo svolge in tutto questo la Fed? E l'asimmetria informativa, dove sta visto che anche JP Morgan sa qualcosa che anche la Fed sa?
Sospetto che il "modello teorico" che FG ha in mente sia quello che gli accademici chiamano "Diamond&Dibvig", ma D&D qui proprio non c'entra: D&D al più spiega perché abbiamo FDIC. Non spiega, né giustifica, quanto è successo il week scorso tra Washington e Wall Street (well, ok, Park Avenue).
Si tratta di capitalismo responsabile, non della fine del capitalismo come qualcuno vorrebbe interpretarla. Se la Fed ha compiuto un errore è aver atteso troppo a lungo, in questo ripetendo l’errore compiuto in settembre dalla Banca d’Inghilterra.
Non si tratta della fine del capitalismo, su questo concordo. Il capitalismo non muore mai, cambia solo di pelle e s'adatta all'evolversi dei rapporti di forza; ha sopravissuto in Messico con Salinas, in Francia con Chirac, ed in Italia con BS e Prodi, quindi il capitalismo proprio non si preoccupa. Si tratta invece di un pessimo esempio di capitalismo di stato: per ragioni completamente ingiustificate (e, sospetto io, ingiustificabili) la Fed si è esibita in un esercizio di salvataggio che in altri paesi ed altre industrie tutti (quelli a cui piace il capitalismo competitivo e di mercato) condannano. Così facendo ha, perdippiù, favorito un gruppo bancario rispetto ad altri, infilandosi in un nido di vespe niente male. La motivazione? Che se falliva Bear Sterns sarebbe crollato il sistema finanziario USA sulla base del panico. L'evidenza a supporto di tale affermazione: zip!
Sulla questione specifica (il panico, il crollo, e tutte le paure di questi giorni) ci ritorno con pazienza nel fine settimana. Qui vorrei solo porre una domanda al mio amico e maestro Francesco Giavazzi. Se non erro Alitalia è indebitata sino al collo, e lo è con le banche italiane. Se Alitalia fallisce - ci viene spiegato da Fini, BS e compagnia - crolla il sistema italiano dei trasporti ed il paese perde un'impresa d'importanza strategica. A fronte di tutti questi rischi noi tutti (FG compreso) siamo dell'opinione che o ben Air France se la compra alle condizioni che vuole o Alitalia può anche fallire. In particolare, nessuno di noi si sogna di suggerire a Mario Draghi d'inventarsi una qualche special facility per dare una mano ad Alitalia o per, come vorrebbe l'uomo BS, facilitare il prestito ponte che Banca Intesa dovrebbe fare ad Alitalia affinché i suoi figli (dell'uomo BS, non di Mario Draghi) finiscano per comprarsi Alitalia. Tutto questo mi pare legittimo. Ma allora, perché Bear Sterns sì ed Alitalia no?
Nota: i commenti sono di proprieta' degli autori, che ne sono responsabili.
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Potrebbe aver ragione, ma non sono in grado di valutarlo.
Attendo con ansia il vostro articolo su un eventuale system risk programmato (l'articolo, intendo ...) per settimana prossima. Sto cercando di capire se la finanza, intesa come mero impiego di capitale speculativo, abbia, diciamo cosi, buttato all'aria il normale rapporto tra capitale monetario, credito e accumulazione.
Thus spoke PK:
http://www.nytimes.com/2008/03/21/opinion/21krugman.html?_r=1&oref=slogin
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Thus spoke PK:
http://www.nytimes.com/2008/03/21/opinion/21krugman.html?_r=1&oref=slogin
Per una volta sono abbastanza d'accordo col PK contemporaneo, ma quando scrive:
For example, in the old system, savers had federally insured deposits in tightly regulated savings banks, and banks used that money to make home loans. Over time, however, this was partly replaced by a system in which savers put their money in funds that bought asset-backed commercial paper from special investment vehicles that bought collateralized debt obligations created from securitized mortgages — with nary a regulator in sight.
...viene spontaneo chiedersi perche' non fece piu' rumore nel 1999 quando fu firmata l'abrogazione del Glass-Steagall Act, togliendo un ostacolo all'investimento di risparmi privati (e assicurati da FDIC) nel futuro "shadow banking system". Avrebbe potuto trovare orecchie attente: all'epoca il sottosegretario al Tesoro era il suo amico Larry Summers, che da pochi mesi era succeduto al suo altro amico Bob Rubin, dimissionario dal Tesoro per un lavoro direttivo (e lucrativo) a Citigroup: la prima beneficiaria di questa iniziativa... Ho cercato invano riferimenti a "Glass-Steagall" sul suo vecchio archivio al MIT (che contiene i suoi articoli fino all'anno 2000) e su quello nuovo a Princeton, ma nisba.
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Mannaggia la miseria, Enzo, can't we agree for more than seven minutes? Il nostro è un destino! Bene, visto che per una volta siamo finiti a baci in bocca su cosa causa cosa in questioni demografiche, è salutare che noi si dissenta immediatamente su qualcos'altro. È toccato alle strane cose che PK scrive, quindi discutiamo di quest'ultima perla d'ambiguità krugmaniane.
Sia chiaro, io concordo con te che l'errore fu l'abrogazione del Glass-Steagall senza contemporaneamente arrivare ad una ridefinizione di che diavolo fanno le banche d'investimento, chi le regola (se qualcuno deve) e cosa possono fare o non fare (e come devono fare mark to market, come devono calcolare e riportare i profitti, ma lasciamo stare). Siamo d'accordo, fu una follia. Follia moltiplicata per 100 negli allegri ultimi anni di Greenspan, quando in base alla teoria pseudo-keynesiana secondo cui la deflazione è il grande pericolo, si regalò credito a tassi negativi a chiunque lo volesse, senza alcun criterio, senza alcuna restrizione, senza alcuna logica. Tanto c'era 9/11 a giustificare le peggior cose.
Detto questo, che in realtà PK non dice, tu mi sembri suggerire che PK dice cose sensate nell'articolo. Ebbene, non le dice. PK, come molti di coloro che sembrano sempre trovare perfettamente logico e socialmente utile tutto ciò che viene utile agli amministratori (nemmeno gli azionisti) delle grandi banche, vuole farci credere che il suo ex-collega Ben Bernanke è il redentore dell'umanità. Vuole farci credere che BB sta evitando a tutti noi un'altrimenti inevitabile caduta nel baratro degli anni '30. Balle, sonore balle, gigantesche balle! PK scrive
In fact, however, we were partying like it was 1929 — and now it’s 1930.
The financial crisis currently under way is basically an updated version of the wave of bank runs that swept the nation three generations ago. People aren’t pulling cash out of banks to put it in their mattresses — but they’re doing the modern equivalent, pulling their money out of the shadow banking system and putting it into Treasury bills. And the result, now as then, is a vicious circle of financial contraction.
Dove sono i bank runs? Nessun deposito bancario è a rischio. Non solo perché c'è FDIC - pensateci: c'è FDIC, ed abbiamo creato FDIC perché nel caso le banche commerciali falliscano i risparmiatori che vi hanno depositato denaro in conti correnti non perdano i loro depositi. Questo vuol dire che, VISTO che FDIC esiste ed abbiamo pagato per essa tutti questi anni, forse si potrebbe usarla! Invece no, vogliamo evitare che qualsiasi banca fallisca! Ma allora, mi dite voi a cosa cavolo serve FDIC? Se nessuna banca può fallire in nessun caso, perché diavolo spendiamo soldi per FDIC? - dicevo: nessun deposito bancario è a rischio perché, letteralmente, non stiamo osservando alcun sintomo di corsa ai depositi. Non metto i numeri, ma se qualcuno li chiede li metterò! Non c'è nessuna corsa ai depositi. Nessuno sta ritirando i propri conti correnti, conti di risparmio, niente. Nessuno lo riporta perché non sta succedendo! PK MENTE! NOBODY IS PULLING CASH OUT OF BANKS! Di cosa parla? Di invenzioni sue: diffonde paura attraverso il New York Times per convincere la gente che le politiche plutocratico-socialiste della Fed siano giustificate. Ma per farlo deve raccontare BUGIE e diffondere il PANICO. Ecco, lo dico francamente: la mia impressione e' che da un anno a questa parte la stampa economica del mondo lavori per diffondere panico. Non tutti lo fanno, ma un buon 80% dei commentatori partecipa a quest'opera di rimbecillimento generalizzato. Ora io chiedo: qui prodest?
Alcune, ripeto ALCUNE, banche d'investimento e banche commerciali stanno facendo perdite sostanziali perché han fatto investimenti del menga. Altre stanno facendo profitti più piccoli del previsto (e.g. Lehman e Goldman, come abbiamo appreso martedì). A fronte di queste perdite l'altra metà del settore bancario sta facendo soldi, magari meno del "previsto" (leggi: sperato) ma sta facendo soldi. Le banche europee non mi sembrano in grandi pericoli, almeno in media. Idem per le giapponesi. Idem per molte americane, da Wachovia a Wells Fargo, da US Bank a, infatti, JPMorgan-Chase. Per non parlare di Bank of America, la più grande, che mi sembra in ottima salute, o delle banche europee che hanno perso rispetto ai loro massimi storici, ma stanno perfettamente bene: i miei soldi in BBVA valgono ancora più del doppio di 4 anni fa! Di che diavolo straparla PK? Le banche commerciali americane stanno bene, visto che siamo in recessione! Mica è sempre domenica, a volte è venerdì e bisogna mangiare di magro, so what? Perché diavolo PK invoca il 1930-32, che nulla ha a che fare con quanto succede ora?
Bene, ve lo dico io perché lo fa: difende la professione, o meglio il mito della medesima; difende gli amici suoi, i suoi ex-studenti, i suoi ex-colleghi. Straparla dei fighetti di Wall Street e dintorni a cui è andata per una volta buca, dei kings of the universe che, non avendo capito che the opposite of insurance is a lottery and lotteries are dangerous, ora sono in brache di tela. Neanche tutti lo sono: solo i più stupidi, o i più sfortunati. Non fa differenza se siano stati stupidi o sfortunati: il mondo, ed il capitalismo, possono continuare anche senza di loro. Hanno giocato con il fuoco senza capir assolutamente nulla di quanto facevano ed ora occorre far finta che il mondo finisce se finiscono disoccupati e con al più un paio di milioni di dollari di risparmi!? Una volta o l'altra bisognerà pure smontare il mito di questi investment bankers che i giornali descrivono come se fossero dei geni! Ma quali geni? Essi sono i nostri studenti falliti, gli ex compagni di classe che non han preso tenure, i colleghi appena tenured che non riuscivano a scrivere un altro paper decente ma avevano fame di denaro, quelli che non capivano i teoremi del punto fisso ma avevano imparato a memoria Ito calculus, e via dicendo! Quali geni e masters of the universe? Questi in media non sanno quello che fanno, per questo occorre regolarli ...
Bottom line: PK mente sapendo di mentolo. Purtroppo è in ampia compagnia: anche gli editorialisti, come gli economisti monetari, vanno laddove c'è il denaro ed i denaro sta nelle banche. Questo e' perfettamente comprensibile, ma smettiamola almeno di prenderci in giro.
Altri, almeno quando vanno all'estero, mentono molto meno. Guardate cosa dice, per esempio, John Thain, presidente e CEO di Merrill Lynch in un intervista a El Pais che raccomando leggere interamente:
Pregunta. ¿Cuáles son los principales errores que la banca tradicional y los bancos de inversión han cometido en esta crisis, después del boom hipotecario del pasado verano?
Respuesta. El problema actual es el resultado de una burbuja de liquidez. Hubo demasiado dinero disponible durante demasiado tiempo y a un coste demasiado bajo, y eso permitió que se originara un endeudamiento cada vez más grande en condiciones muy laxas. Eso permitió, por ejemplo, que los fondos de private equity [capital riesgo] operaran con niveles de deuda extraordinariamente elevados. Cuando esa burbuja de liquidez estalló, provocó los problemas que estamos viendo ahora, lo que ha llevado a una pérdida de confianza en el conjunto del sistema financiero. En este momento, estamos sufriendo las consecuencias de esta burbuja.
Perfetto, questo è quello che (non sono l'unico, ma non siamo molti) sostengo da tempo. Banale fatto oggi apparentemente acquisito, e che tutti continuano a scordarsi nel discutere sul come affrontare questa crisi. Non ero così pazzo se il capo di Merril Lynch, un anno dopo, ripete la stessa mia solfa! Però ora tutti amano parlare di qualcos'altro, evitando di confrontarsi con le CAUSE originali della crisi finanziaria! Non ho mai capito come si possa curare una malattia ignorandone o scordandosene le cause, ma in questa follia dei subprime mortgages sembra questa sia diventata la regola! Mi permetto di continuare a chiedere:
Se il grande disastro viene da interessi troppo bassi e da una bolla di liquidità, come è possibile che per curarlo occorra alluvionare il mercato con liquidità a buon mercato una volta di più?
Non basta: ora girano idee geniali come questa.
Cosa dire? Non so che dire, mi sento come uno di quei socialisti "hilferdinghiani" (si dirà?) secondo cui esiste una cricca di banchieri grassi, sozzi, ladri e maledetti che controllano il mondo. Non gradisco per nulla questa condizione, ma cos'altro posso pensare a fronte di un articolo del più prestigioso (e "liberale") quotidiano economico del mondo che descrive in toni positivi l'ipotesi che le banche centrali delle grandi potenze economiche mondiali si facciano carico delle possibili perdite delle banche d'investimento private?
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In realta', il mio era un post piu' di critica a PK che di apprezzamento. La cosa che giudicavo sensata e' che "This banking crisis of the 1930s showed that unregulated, unsupervised financial markets can all too easily suffer catastrophic failure". FDIC serve a evitare i bank runs da parte di risparmiatori individuali, ma al momento il rischio piu' grosso e' il suo equivalente in campo interbancario (il "bankers' mistrust"), come si e' visto dallo spread tra LIBOR e tassi praticati dalle banche centrali e i livelli a cui sono arrivati i CDS (e non solo in America: Gran Bretagna, Irlanda e soprattutto Islanda non stanno messe meglio). Purtroppo in quest'ultimo decennio la regulation e' stata molto debole, perche' le banche d'investimento hanno continuato a essere regolate dalla SEC (che si preoccupa di altri aspetti, distinti dalla stabilita' del sistema finanziario) e non dalla FED. Al tempo stesso, i due sistemi bancari sono stati sempre piu' interconnessi per quel che riguarda i flussi di denaro, e questa e' appunto l'essenza dello "shadow banking system" e della sua pericolosita' attuale.
Il che e' tutto vero, ma PK evita accuratamente di spiegarci perche' l'amministrazione Clinton non penso' a mettere in piedi un framework regolatorio piu' omogeneo e stringente prima di incoraggiare la fusione tra Travelers e Citicorp nel 1998, e poi sanzionarne la santita' un anno dopo con l'abrogazione del G-S A. Che sia questo uno dei casi di grande esperienza governativa di cui Hillary non fa che parlare?
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1) Bank runs: penso che PK si riferisca alle difficoltà di hedge funds e simili (non ho dati per sapere se mente):
We are, in effect, suffering from a giant bank run, albeit on financial institutions that aren’t called banks — and aren’t regulated like banks.
preso da: http://krugman.blogs.nytimes.com/2008/03/18/shouting-fire-in-a-crowded-theater/
2) Liquidità e cause della crisi: una parziale "risposta" qui. Sempre che io abbia capito lo spagnolo a sufficienza...
3) Nel tuo commento più sotto, tu scrivi:
Non ci sono giustificazioni, non c'è nessuno che "si fida". Penso solo che in caso di crisi, quando le decisioni vanno prese in fretta, il manovratore abbia il DOVERE di agire, mettendoci la faccia e pagandone in seguito le conseguenze. Non c'è strada migliore. Questo NON implica accettazione passiva, NON tappare la bocca a critiche e suggerimenti, ma vuole togliere giustificazioni ad un atteggiamento immobilista ("fermi tutti! non abbiamo una teoria-guida! non abbiamo analisi empiriche generalizzabili! che nessuno si muova!") che mi sembrava vicino allo spirito del tuo post. Poi magari mi sbaglio, eh...Non vedo nemmeno, però, forti ragioni per scagliarsi contro l'intervento pubblico, che potrebbe oltretutto essere inevitabile e costosissimo qualora la situazione degenerasse ulteriormente. La discussione su questo punto deve essere condotta sul piano dell'analisi della situazione corrente e delle sue probabili evoluzioni, anche senza la guida di una solida modellistica economica.
Questo approccio mi sembra alquanto rischioso. Anzi, direi proprio che questo approccio mi sembra arbitrario e dannoso del bene pubblico. Ammonta a dire: fidatevi del manovratore, egli sa. Siccome c'è sempre il rischio che la situazione peggiori, qualsiasi cosa il manovratore faccia sostenendo che lo fa per il bene della patria è giustificato. Inoltre, il manovratore non ha l'obbligo di giustificare in modo coerente le sue scelte. Egli ha "naso", esperienza "pratica", "capisce il mercato", e cose del genere. Che non abbia uno straccio d'argomento logico a sostegno di quanto fa è irrilevante. L'argomento piacerebbe di sicuro all'uomo BS, ma non piace a me per ragioni di principio anche se riconosco che si tratta di argomento perfettamente logico: BS e BB capiscono il funzionamento del sistema economico meglio di me, e mi vogliono bene. Se avete voglia di fidarvi, fidatevi voi: a me sembra abdicare al controllo pubblico sugli atti della Fed e dei suoi amici banchieri.
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Il mio guru è ritornato! :P
Comunque: misure per allargare il credito (anche a banche di investimento) e dare respiro in questa fase del mercato secondo me sono ragionevoli. Garantire l'intero passivo di una banca di investimento e architettarne l'acquisto da parte di JpMorgan a 2 dollari per azioni è una roba che, secondo me, avrebbe fatto storcere il naso persino in italia.
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Come ho gia sostenuto qui credo che la mossa della FED avrebbe un senso SE E SOLO SE finita questa crisi si cambia qualcosa nelle regolamentazioni (un bel regolamento che dice : chi è trasparente nei bilanci ,chi adotta sistemi di incentivi validi sarà supportata dalla fed da linee di credito, chi non lo fa no. Questo non è un regalo ma semplicemente un premio per chi rende trasparente, e quindi efficiente, il mercato.).
Michele tu dici che non vi è evidenza empirica che se una grande banca d'affari fallisce vi sia qualche problema. Be vi è qualche evidenza in senso opposto ? Lo chiedo perchè non so se magari in passato(negli ultimi 30 anni diciamo) è mai crollata una banca di queste dimensioni.
Alitalia è un carrozzone inutile ,il suo fallimento porterà qualche centinaia di posti di lavoro in meno e basta. BS (non silvio,intendo Bear Sterns) è una banca con chissà quanti miliardi in posizioni aperte con altre banche & società finanziarie. Un fallimento da un giorno all'altro forse (nessuno può saperlo con certezza) qualche problemino qua e la potrebbe crearlo. Ora che la scelta del farla fallire sia la scelta corretta dal punto di vista degli incentivi per il futuro non è in dubbio. Bisognerebbe valutare l'impatto di un fallimento del genere.
Poi anch'io reputo penosa la scelta di JP morgan di dare incentivi ai manager di BS che hanno portato a questa situazione(almeno però le loro azioni non valgono una ceppa)
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Michele tu dici che non vi è evidenza empirica che se una grande banca d'affari fallisce vi sia qualche problema. Be vi è qualche evidenza in senso opposto ? Lo chiedo perchè non so se magari in passato(negli ultimi 30 anni diciamo) è mai crollata una banca di queste dimensioni.
Alitalia è un carrozzone inutile ,il suo fallimento porterà qualche centinaia di posti di lavoro in meno e basta. BS (non silvio,intendo Bear Sterns) è una banca con chissà quanti miliardi in posizioni aperte con altre banche & società finanziarie. Un fallimento da un giorno all'altro forse (nessuno può saperlo con certezza) qualche problemino qua e la potrebbe crearlo. Ora che la scelta del farla fallire sia la scelta corretta dal punto di vista degli incentivi per il futuro non è in dubbio. Bisognerebbe valutare l'impatto di un fallimento del genere.
Con Bear Stearns non e' successo niente di nuovo (ed Enzo ha gia' citato il Glass-Steagall Act). Non so se esistano evidenze recenti (post-Great Depression, per dire) a supporto del contrario (visto che dipende da quanto si giudica "grande" una banca, in genere i pesci piccoli e medi falliscono senza problemi), e l'unico litmus test che abbiamo e' Continental Illinois , che a un certo punto era tra la quinta e la settima banca degli USA a seconda della misura che si prende per il ranking. Banca che nel 1984 fu, ovviamente, salvata con soldi pubblici e reciproca soddisfazione dal presidente degli stati uniti e dal chairman della Fed piu' Keynesiani di sempre, nella cruda realta' dei fatti e nel vero senso della parola: Ronald Reagan e Paul Volcker.
Proprio perche' giudicata "Too big to fail".
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Se una banca d'investimenti fallisce, perché il resto della società dovrebbe rimetterci mentre se fallisce una compagnia aerea, o un produttore di generi alimentari, no?
Be', un po' speciali le banche lo sono, dato il loro ruolo nella determinazione della massa monetaria. Anche Milton Friedman, che favoriva la deregulation in tutto il resto del sistema economico, non era affatto favorevole al free banking e criticava la nonchalance "austriaca" di Andrew Mellon in materia di intervento governativo durante una seria crisi finanziaria. E' vero che la cosa e' piu' critica per le banche commerciali che per quelle d'investimento, ma dall'abrogazione del Glass-Stegall Act nel 1999 non c'e' piu' una distinzione cosi' netta.
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Mi lascia perplesso il fatto che in un articolo di oltre 1000 parole che tratta questioni di policy i riferimenti alla situazione contingente siano limitati a due-righe-due. La richiesta di spiegazioni teoriche (i.e., modelli) ed "evidenza empirica" (e qui penso a dataset immensi, non certo a 2 case studies) è sacrosanta, ma non può essere usata per bloccare l'intervento dell'autorità pubblica nel bel mezzo di una crisi finanziaria.
Personalmente, non ho opinioni forti sulla questione. Innanzitutto, non la capisco fino in fondo. Poi, sono infastidito dall'arroganza di certi investitori istituzionali, che si affannano a richiedere l'intervento pubblico dopo essersi comportati in maniera superficiale o riprovevole (ultimo caso in ordine cronologico, questo articolo di Mohamed el Erian, che scopro essere tornato a PIMCO per motivazioni che mi piacerebbe sapere... scelta personale o calcio nel culo??).
Non vedo nemmeno, però, forti ragioni per scagliarsi contro l'intervento pubblico, che potrebbe oltretutto essere inevitabile e costosissimo qualora la situazione degenerasse ulteriormente. La discussione su questo punto deve essere condotta sul piano dell'analisi della situazione corrente e delle sue probabili evoluzioni, anche senza la guida di una solida modellistica economica.
Discutere sui dettagli dell'operazione (perché finanziare un'acquisizione da parte di un concorrente come JP Morgan??) è un'altra cosa ancora...
PS: Pettegolezzi! Pettegolezzi! Quali sono le storie "di Bear Sterns ai tempi di LTCM" e "della vendetta"?? Fatele arrivare anche in Italia, please...:)
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Quando LTCM stava per fallire (sep 1998), ci fu una riunione alla Federal Reserve Bank of New York di 16 investment banks per chiedere ad esse di participare ad un consorzio che riprendesse le posizioni di LTCM (come infatti avvenne). La Bear Stearns (nella persona del suo capo Jimmy Cayne) fu l'unica che rifiutò di contribuire capitali al consorzio. Sia David Komansky della Merrill Lynch che Bill McDonough della Fed (i due organizzatori del consorzio) furono molto infastiditi. La leggenda dice che informarono i loro successori di vendicarsi colla Bear Stearns in futuro.
Il 10 marzo 2008 la Bear Stearns nega essere in difficolta ("Bear Stearns today denied market rumors regarding the firm’s liquidity. The company stated that there is absolutely no truth to the rumors of liquidity problems that circulated today in the market"). Altre banche e la Fed non commentano. La manovra non funziona, gli investitori ritirano i loro soldi e la Bear si trova in difficolta e ottiene un prestito dalla Fed/JPMorgan la mattina del 14 marzo. Per i mercati e' uno shock. Durante il week-end viene ceduta alla JPM per una cifra irrisoria di circa $2 per azione.
Il 18 marzo 2008 si sparse la voce che la Lehman potrebbe fallire come aveva precedentemente fallito la Bear Stearns. La Fed prese contatto con i responsabili delle altre investment banks e li prego di dare una mano alla Lehman, infatti il giorno stesso vari di essi fecero dichiarazioni (riportate subito dalle agenzia di stampa) secondo cui la Lehman era solida e loro non erano minimamente preoccupati.
Il pettegolezzo è: perche la Fed non fece lo stesso con la Bear Stearns? Avrebbero forse potuto impedire il crollo della Bear se avesse agito prima. Forse a loro va bene che Jimmy Cayne abbia perso circa un milliardo di dollari quando il valore della azioni BSC e' stato quasi azzerato...
Questi sono i pettegolezzi di Wall Street.
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E' pieno di bars e clubs attorno a Wall Street ...
Comunque, qui ce n'e' un riassunto, fatto da qualcuno che deve avere investito un po' di tempo in quei bars e clubs...
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L'articolo prosegue dicendo
Questo spiega perché la Fed domenica sera ha assicurato l'intero magazzino mutui di Bear Stearns.
A dire il vero, questo non spiega nulla, o spiega l'opposto. Se la Fed sapeva che Bear Stern era solida, bastava lo dicesse pubblicamente: non credo lo sapesse, perché non ha poteri di supervisione sulle banche d'investimento e Bear Sterns non è il tipo di banca che si comporta in maniera amichevole con la Fed (gira da anni la storia di come si comportò Bear Sterns al tempo di LTCM ... ora gira la storia della vendetta, ma lasciamo stare). In ogni caso, se per caso la Fed sapeva, bastava cercasse di farlo capire alle altre banche.
Nell'articolo di FG c'è anche scritto:
Aveva urgentemente bisogno di liquidità ma nessuno era disposto ad acquistare i suoi mutui, neppure quelli a basso rischio, neppure a prezzi di svendita. Come al mercato, quando si diffonde la voce che nelle cassette di un venditore di arance c'è qualche frutto marcio: nell'incertezza nessuno più si avvicina a quel banco, anche se la maggior parte dei frutti è buona e il banco è disposto a fare uno sconto.
Puoi essere più preciso? Perché questa non è una risposta per te? Grazie.
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Partiamo dal fondo. Alitalia no perchè è già stata salvata diverse volte. Errare è umano, perseverare è...politico. In realtà Alitalia no perchè l'UE sta col fucile puntato dopo che tutti i salvataggi precedenti erano sempre "l'ultima volta". Comunque, stiamo a vedere.
Per quanto riguarda BSC e i suoi simili mi sembra che l'informazione che le banche centrali sono sempre pronte ad intervenire è stata interiorizzata dal sistema (bancario) che a qs punto tiene per le ..... le banche centrali. L'opinione diffusa è: se falliscono le banche crolla tutto. A dire il vero pochi vogliono veramente andare a vedere quello che potrebbe succedere, ma questo basta. E' la famosa "Greenspan put" che adesso è diventata "Bernanke put". Quest'ultimo "cuor di leone" poi è stato ancora più veloce ad abbassare i tassi del suo predecessore. Naturalmente le banche centrali ci mettono del loro, visto che dopo aver fissato le regole di patrimonializzazione del sistema bancario hanno chiuso tutte e due gli occhi di fronte a tutti gli arbitraggi regolamentari possibili. E qui, come ha osservato Tabellini, la c.d. difesa degli interessi nazionali ad opera di ciascuna banca centrale, ha avuto un certo peso.
Soluzioni ? Ignote. Però se si voleva "sperimentare" una bancarotta con effetto deterrente, BSC poteva essere buona cavia (non potendo innescare direttamente una corsa ai depositi come Northern Rock).
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In effetti c'era qualcosa di quell'articolo che non avevo afferrato e ancora non capisco. FG dice: e' come al mercato, si sparge la voce che il venditore ha la frutta cattiva e nessuno la vuole comprare. A questo punto che si fa? Si prende tutta la frutta, la si da' al banchettaro vicino e le cose cambiano??
Bah. A volte mi chiedo come sarebbe il mondo senza finanza.
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Posto che entrambe sono state crisi di liquidita' e fiducia dovute al fatto che si finanziavano nel wholesale market, la differenza e' stata piu' che altro di metodo.
Northern Rock e' stata nazionalizzata malvolentieri - a parte i liberaldemocratici che l'hanno chiesta sin da settembre - dopo che cinque mesi di trattative non sono riuscite a trovare un acquirente privato disposto a pagare indietro con celerita' i soldi pubblici che le erano stati prestati.
In Bear Stearns di fatto hanno nazionalizzato direttamente le perdite - il prestito e la successiva offerta di acquisto di BS da parte di JPM erano vincolati ai trenta miliardi di finanziamento della fed - e mantenuto l'impresa privata.
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Io non riesco ad antropoformizzare i mercati, specialmente quelli finanziari. Questo per dire che della teoria molto diffusa, e riportata qui da Filippo, secondo cui
[...] misure per allargare il credito (anche a banche di investimento) e dare respiro in questa fase del mercato secondo me sono ragionevoli.
non so che dire. Non capisco cosa voglia dire "dare respiro" ad un portafoglio d'investimenti.
È mai crollata una banca di queste dimensioni? No, che io sappia nel secondo dopoguerra non è mai successo. Non saprei cosa inferire da questo fatto. In particolare, non so su cosa si basi l'asserzione continuamente ripetuta da banchieri e bancari che SE una banca d'affari di queste dimensioni va in liquidazione succede l'iradiddio. La loro asserzione si basa su zero fatti, come la mia.
Sulla questione specifica, e nonostante le sperticate lodi di saggezza che bancari e banchieri riversano su Bernanke - tanto, son mica loro i soldi che Bernanke rischia ... anzi, loro stanno solo ricevendo il segnale che anche in futuro possono prendere quanti rischi vogliono alla ricerca di rendimenti elevati, tanto il downrisk è assicurato dalle nostre tasse - io rimango dubbioso per tre fatti. Fatto 1: 30 Miliardi sono meno d'un millesimo della media delle stime della dimensione del portafoglio di derivati in essere. Basta meno di un millesimo del mercato per far crollare il mercato? Allora siamo sempre nei guai. Fatto 2: JPMorgan paga qualcosa per prendersi BSC, quindi non deve considerarla tecnicamente in bancarotta. Fatto 3: il titolo NYSE:JPM ha avuto la seguente evoluzione dal 14 Marzo in poi
| Date | Open | High | Low | Close | Volume |
|---|
| 20-Mar-08 | 42.91 | 46.45 |
42.85 | 45.97 |
71,674,200 |
| 19-Mar-08 | 43.26 |
44.89 | 42.44 | 42.47 | 70,593,300 |
| 18-Mar-08 | 42.19 | 42.88 | 41.25 | 42.71 | 76,994,300 |
| 17-Mar-08 |
37.00 | 41.09 | 37.00 | 40.31 | 125,296,300 |
| 14-Mar-08 |
38.80 | 38.80 | 36.01 | 36.54 | 77,776,000 |
Da questi numeri è facile inferire che qualcuno ci ha guadagnato alla grande. Lunedì, primo giorno utile di trading, il numero di azioni di JPM che son passate di mano è stato doppio del solito. Quindi in parecchi si sono accorti che era un buon affare, ossia il "mercato" ha capito che era un buon affare ... se era un buon affare, com'è che c'è voluta la Fed per finanziarlo?
Bè, un po' speciali le banche lo sono, dato il loro ruolo nella determinazione della massa monetaria.
Certo, ma occorre fare attenzione a COME tale massa (base?) monetaria si determina. Anzitutto, BSC con il sistema dei pagamenti non aveva nulla a che fare. Nè è fonte di nuovo credito, chiaramente: stava cercando di riceverlo, e non lo riceveva. Nella peggiore delle situazioni BSC lasciata a se stessa faceva "volatilizzare" un nominale di 30 miliardi di titoli che detenevano e che qualcuno aveva finanziato. Chiunque li avesse finanziati doveva, a quel punto, aver marked down il valore di quei titoli nel proprio portafoglio di una qualche grossa percentuale; detto altrimenti: da settimane o forse mesi una parte sostanziale di quei 30 miliardi era data per persa e non poteva essere usata come collaterale in nessuna transazione che generasse "credito". Questo era l'ammontare NON di credito o di base monetaria ma di "usable securities" che sarebbe sparito. Non di più di una decina di miliardi, a farla grande. Notare che la relazione fra l'ammontare di credito outstanding e base monetaria non è di uno a uno, esiste il famoso moltiplicatore. Se non sbaglio la base monetaria in essere al 12 Marzo 2008 ammontava a 824 miliardi di dollari. Il totale del credito in essere, anche solo dalle banche commerciali USA è dell'ordine di 1300 miliardi di dollari. Se guardiamo a quelle che vengono definite "Total Financial Sector: Liabilities: Credit Market Instruments" arrivamo a 16000 miliardi di dollari. Queste le liabilities, gli assets sono circa 36000 miliardi di dollari (good to know the financial sector still has positive capital, no?). Insomma, ogni banca è importante, per carità. Ma le dimensioni contano. Il paragone con il 1929-32 che molti avanzano mi sembra completamente fuori luogo.
Mi lascia perplesso il fatto che in un articolo di oltre 1000 parole che tratta questioni di policy i riferimenti alla situazione contingente siano limitati a due-righe-due. La richiesta di spiegazioni teoriche (i.e., modelli) ed "evidenza empirica" (e qui penso a dataset immensi, non certo a 2 case studies) è sacrosanta, ma non può essere usata per bloccare l'intervento dell'autorità pubblica nel bel mezzo di una crisi finanziaria.
Potrei rispondere che i riferimenti alla situazione contingente erano tanti quanti quelli presenti nell'articolo criticato, o nelle decine di simili articoli che vedo apparire in questi giorni. Ma non è questo il punto: non ho messo numeri perché non volevo annoiare. Qui ne ho messi ... se qualcuno ha degli altri numeri che contraddicano i miei, benissimo. Ne ho qualche altro da parte, ma non voglio tediare troppo. Non solo: l'argomento teorico "informazione asimmetrica" non è di mia scelta, ma viene scelto da chi difende la sostanza di questi interventi sulla base di affermazioni teoriche. Io faccio solo osservare che, da un lato, la situazione contingente NON corrisponde a quanto assunto nell'argomento teorico adottato e che, dall'altro, l'argomento teorico adottato conduce a conclusioni di policy ben differenti!
Non vedo nemmeno, però, forti ragioni per scagliarsi contro l'intervento pubblico, che potrebbe oltretutto essere inevitabile e costosissimo qualora la situazione degenerasse ulteriormente. La discussione su questo punto deve essere condotta sul piano dell'analisi della situazione corrente e delle sue probabili evoluzioni, anche senza la guida di una solida modellistica economica.
Questo approccio mi sembra alquanto rischioso. Anzi, direi proprio che questo approccio mi sembra arbitrario e dannoso del bene pubblico. Ammonta a dire: fidatevi del manovratore, egli sa. Siccome c'è sempre il rischio che la situazione peggiori, qualsiasi cosa il manovratore faccia sostenendo che lo fa per il bene della patria è giustificato. Inoltre, il manovratore non ha l'obbligo di giustificare in modo coerente le sue scelte. Egli ha "naso", esperienza "pratica", "capisce il mercato", e cose del genere. Che non abbia uno straccio d'argomento logico a sostegno di quanto fa è irrilevante. L'argomento piacerebbe di sicuro all'uomo BS, ma non piace a me per ragioni di principio anche se riconosco che si tratta di argomento perfettamente logico: BS e BB capiscono il funzionamento del sistema economico meglio di me, e mi vogliono bene. Se avete voglia di fidarvi, fidatevi voi: a me sembra abdicare al controllo pubblico sugli atti della Fed e dei suoi amici banchieri.
Nell'articolo di FG c'è anche scritto:
Aveva urgentemente bisogno di liquidità ma nessuno era disposto ad acquistare i suoi mutui, neppure quelli a basso rischio, neppure a prezzi di svendita. Come al mercato, quando si diffonde la voce che nelle cassette di un venditore di arance c'è qualche frutto marcio: nell'incertezza nessuno più si avvicina a quel banco, anche se la maggior parte dei frutti è buona e il banco è disposto a fare uno sconto.
Puoi essere più preciso? Perché questa non è una risposta per te? Grazie.
Pensavo di averlo dato il perché scrivendo:
A dire il vero, questo non spiega nulla, o spiega l'opposto. Se la Fed sapeva che Bear Stern era solida, bastava lo dicesse pubblicamente: non credo lo sapesse [...] In ogni caso, se per caso la Fed sapeva, bastava cercasse di farlo capire alle altre banche.
Sopra sono andato in maggior dettaglio. SE il mercato pensa non valga la pena prestare soldi ad una banca e la Fed ha "superior information", la Fed dovrebbe diffonderla tale informazione, per rassicurare il mercato. Sappiamo ora che la settimana precedente la Fed aveva fatto arrivare, in silenzio, del credito per circa 13 miliardi a BSC. Apparentemente il mercato non credeva alla Fed, poi all'improvviso ha creduto a JPM quando questo s'è comprato BSC a prezzi stracciati ... Insomma, da quando in quà abbiamo deciso che le banche centrali sono nel business di second guess i mercati finanziari e di decidere cos'è un buon e cos'è un cattivo investimento? Da dove vengono questi poteri divinatori?
Gilestro e Ja hanno ben sintetizzato i miei dubbi:
(1) perché mai dare tutta la frutta (marcia e buona) al fruttivendolo che sta al lato risolve il problema?
(2) perché mai privatizzare i guadagni e statalizzare le perdite sarebbe capitalismo responsabile?
Lo so che quest'ultimo è il metodo FIAT degli anni d'oro, ma sostenere che corrisponda al "capitalismo responsabile" mi sembra fuori luogo. Specialmente se altrove si argomenta che occorre liberalizzare e redistribuire dai ricchi ai poveri ... A Francesco io voglio un mondo di bene, ma un pochino lo voglio anche alla coerenza logica.
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